Até ontem, a pandemia vinha sendo tratada pelos mercados como algo sob relativo controle. Apesar do recente aumento de casos, principalmente na Europa, crescia o percentual da população mundial vacinada e as vacinas mostraram-se eficazes em evitar aumento significativo de casos graves e consequentemente hospitalizações. Esse cenário fez com que se minimizassem as hipóteses de interrupção do processo em curso de retomada da economia mundial.
Essa maior tranquilidade foi abalada hoje com o aparecimento de uma nova variante do Coronavírus. A variante Ômicron, como será aparentemente apelidada, foi primeiramente detectada em Botsuana, depois na África do Sul e por último em Hong Kong em um viajante que retornou da África.
Os mercados tiveram forte reação. As bolsas despencaram. As europeias caíram por volta 4%, Estados Unidos e Brasil, -2,3% e -3,4% respectivamente. O petróleo caiu mais de 13% precificando o risco de potencial desaceleração da atividade. A reação mais exacerbada dos mercados pode em parte ser explicada pela menor liquidez gerada pelo feriado de Ação de Graças nos Estados Unidos, mas não se pode negar o processo de redução de risco que essa incerteza disparou.
De maneira quase esquizofrênica, após semanas de discussão sobre a necessidade de se acelerar a retirada de estímulos dada a percepção de uma inflação mundial aparentemente mais estrutural, os preços dos ativos passaram a considerar a possibilidade de um cenário alternativo de redução forçada de mobilidade interrompendo o processo de retomada em andamento.
Por que a descoberta da nova variante Ômicron provocou reação tão intensa nos mercados? O sequenciamento genético dessa nova variante detectou um número sensivelmente maior de mutações quando comparada às anteriores. Muito pouco se sabe sobre a transmissibilidade e letalidade da Ômicron, mas suas características pós mutações podem implicar em uma maior capacidade de contaminação e eventual resistência às vacinas disponíveis.
A boa notícia é que os atuais testes do tipo PCR se mostraram eficazes na detecção da nova cepa. Isso faz com que políticas de contenção da transmissão possam ser mais facilmente implementadas. Todavia, muitas perguntas permanecem sem respostas, o que fará com que os mercados permaneçam apreensivos por algumas semanas. Determinar sua letalidade e consequente aumento de hospitalizações será crucial. Não mais que 10 casos foram oficialmente detectados. Determinar o quão contido ou espalhado está esse novo surto também será necessário.
Já em resposta a essa nova crise, vários países impuseram restrições de viagens à África do Sul. E por fim, o mais importante será determinar a resposta das atuais vacinas a uma variante com tantas mutações, não só no tocante à imunização, mas também quanto às suas capacidades prevenir casos mais graves da COVID-19. Segundo a Pfizer, uma vacina específica demoraria pelo menos 100 dias para ser criada.
Há duas semanas estamos dando ênfase à discussão mais doméstica relacionada à aprovação da PEC dos Precatórios. Esse assunto teve alguma evolução durante a semana e com os percalços naturais desses processos de negociação, deve caminhar para aprovação nas próximas semanas. Esse é ainda o cenário com que trabalhamos.
A volatilidade deve permanecer alta, porém, pelo menos por enquanto, não avaliamos ser prudente fazer qualquer alteração significativa nos nossos portfólios.
Fiquem todos bem e aproveitem o fim de semana com suas famílias!
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
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Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office.
”Causa e Efeito” é um conteúdo exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre o que aconteceu no mundo, na semana e seus reflexos nos mercados financeiros globais.
Vocês estão gostando das cartas semanais? Por favor, nos enviem opiniões nos comentários ao final da página.
Temos sido repetitivos no alerta para a importância da aprovação da PEC dos Precatórios. Temos reforçado que uma solução, mesmo que ruim, que equacione o aumento dos gastos com o novo benefício social e parcelamento do pagamento dos precatórios em 2022, será infinitamente melhor que a completa indefinição. Para que o mercado passe a operar mais pautado aos fundamentos de fato, é absolutamente necessário virarmos essa página.
Já era sabido que a tramitação no Senado imporia uma negociação mais complexa. A semana terminou com algum avanço nas discussões e parece surgir um caminho de consenso entre as duas casas. Entretanto, esse avanço marginal não foi suficiente para reverter por completo a piora dos ativos domésticos. Pesam sobre os preços, principalmente da bolsa, a constatação da já presente desaceleração atividade. Observa-se a redução da produção industrial e, mais recentemente, temos evidências de redução da demanda por bens, o que corrobora com a queda de vendas no varejo constatada em agosto e setembro.
E por falar em varejo, a divulgação dos resultados das empresas do Bovespa continuou nessa semana e esse setor em particular parece já estar sendo impactado pelas condições financeiras mais apertadas da economia. Inflação mais alta e projeção de Selic ainda mais elevadas parecem pressionar o consumo. Isso reforça ainda mais a importância da responsabilidade fiscal. O banco central precisa da ajuda do governo na busca de uma solução rápida e minimamente aceitável para a crise de confiança gerada pela decisão de se desrespeitar o teto de gastos. Pisar no acelerador dos gastos implica em forçar a autoridade monetária a pisar ainda mais forte no freio, subindo os juros mais do que seria necessário, caso os gastos futuros permaneçam contidos.
Além de continuarmos a acompanhar de perto as discussões para a aprovação da PEC, na próxima semana teremos a divulgação de dados econômicos domésticos relevantes. Teremos ainda mais subsídios para avaliar o impacto na economia dessa crise recente. Devemos continuar a observar piora nas projeções de crescimento e inflação para 2022 na divulgação do Relatório Focus do Banco Central. Confiança do consumidor, contas externas e principalmente o IPCA-15 fecham a lista.
Não alteramos nossa estratégia. Permanecemos mais defensivos em nossa posição de renda variável e mais construtivos com posições prefixadas implementadas através de ativos isentos de imposto de renda. A volatilidade deverá se manter elevada, mas estamos certos que a promulgação da PEC dos Precatórios será suficiente para reduzir pelo menos parte do prêmio de risco exigido pelo mercado nos ativos brasileiros. E que viremos essa página logo.
Aproveitem o seu fim de semana!
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
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Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office.
”Causa e Efeito” é um conteúdo exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre o que aconteceu no mundo, na semana e seus reflexos nos mercados financeiros globais.
Terminamos a carta da semana passada nos colocando cautelosamente mais otimistas com o mercado local. Nossa expectativa se confirmou! Diferentemente do que observamos nos últimos meses, os ativos brasileiros se destacaram nesta semana. Depois de flertar com os 103 mil pontos, o Ibovespa termina a semana mais próximo dos 106 mil, com melhor desempenho comparado a outras bolsas pelo mundo. O real foi uma das moedas que mais se valorizou na semana contra o dólar, quando comparado às moedas dos países desenvolvidos e às dos nossos pares emergentes. As taxas dos títulos prefixados cederam por volta de 1% dos máximos observados no início do mês.
Não que tenhamos tido melhoras importantes do lado macroeconômico, pelo contrário. A inflação de outubro voltou a surpreender o mercado. Esperava-se 1,06%, veio 1,25%! Para termos a correta dimensão do tamanho do problema que nosso banco central está tendo que lidar, a inflação observada foi a mais alta para o mês de outubro desde 2002.
Do lado da atividade, as notícias também não têm sido positivas. O resultado do setor de serviços e vendas no varejo também decepcionaram e vieram bem piores do que os analistas projetaram. Tudo leva a crer que as condições financeiras mais apertadas já começam a afetar negativamente o crescimento do PIB.
O que explica então a melhora dos nossos ativos? A combinação de um cenário externo, onde a despeito de pressões inflacionárias, os bancos centrais ainda mantêm a estratégia de maior parcimônia na retirada dos estímulos monetários, com um ambiente político doméstico menos incerto quanto à condução da nossa política fiscal.
Tivemos essa semana a aprovação em segundo turno da PEC dos Precatórios na Câmara dos Deputados. A partir de agora, o projeto passa a ser discutido no Senado Federal. O prognóstico é de aprovação, mas ainda não se tem a certeza se potenciais alterações no texto da emenda constitucional forçariam a recondução do projeto à Câmara. A conferir e acompanhar.
Os investidores institucionais ajustaram suas posições ao longo destas últimas semanas. Fundos multimercados e mesmo pessoas físicas se viram obrigados a reduzir os riscos de suas carteiras em ativos locais, juros e bolsa, principalmente. Mesmo aqueles que se posicionaram para ganhar com a piora também aliviaram suas posições. Hoje, podemos afirmar sem receio de errar que o risco da indústria de multimercados em ativos brasileiros é o menor dos últimos anos.
A participação do Brasil nos portfólios dos investidores internacionais também é a menor em décadas. Investidores não-residentes detêm por volta de 10% apenas da nossa dívida interna e essa participação vem diminuindo constantemente ao longo do tempo. Esses ajustes de posição tanto dos investidores locais quanto dos estrangeiros reduzem a pressão por mais vendas forçadas. No linguajar do mercado, o equilíbrio técnico do mercado melhorou significativamente.
Estamos longe de ficarmos otimistas o suficiente para, neste momento, recomendarmos um aumento generalizado do risco das nossas carteiras. Isso não significa que já não tenhamos começado a aproveitar dos excessos. Nossa recomendação de alocação em ativos prefixados, isentos de imposto de renda emitidos por bancos de primeira linha, se mostrou acertada.
A próxima semana vai ser menos intensa do ponto de vista da divulgação de dados econômicos domésticos. Nosso foco continuará no acompanhamento da aprovação da PEC. Temos sido vocais em afirmar que um acordo em bases ruins é melhor que a persistência da indefinição. Virada essa página, os mercados terão condições de precificar mais corretamente o risco de solvência da nossa dívida e alguns poderão retornar às compras. Nesse nível de juros e câmbio, institucionais estrangeiros pelo menos voltaram a cotar as tesourarias e corretoras para compra de títulos do Tesouro. Ainda nos mantemos cautelosamente otimistas e continuamos atentos às oportunidades que o exagero porventura provoque.
Aproveitem o feriado com suas famílias.
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
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Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office.
”Causa e Efeito” é um conteúdo exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre o que aconteceu no mundo, na semana e seus reflexos nos mercados financeiros globais.
Permanece a dinâmica de cenários doméstico e externo quase que antagônicos. Do lado doméstico, tivemos nessa semana, a aprovação em primeiro turno na Câmara dos Deputados da PEC dos Precatórios por placar apertado de 312 votos a favor. Lembrando que para a aprovação de proposta de emenda constitucional são necessários no mínimo 308 votos favoráveis ao pleito.
A solução de todo esse imbróglio via a PEC dos Precatórios está longe de ser uma solução que não impacte a credibilidade da nossa política fiscal e tranquilize por completo os mercados. Permanecerá a percepção do início de um novo regime, digamos, menos responsável. E, por outro lado, até mesmo uma solução ruim, será entendida como melhor que nenhuma solução. Para estancar a crise de confiança instaurada, o mercado demanda alguma visibilidade dos futuros gastos com o novo Bolsa Família e com a solução para o parcelamento dos pagamentos dos precatórios.
O reflexo de toda essa confusão nos ativos brasileiros é enorme. Pode passar despercebido, por exemplo, o aumento das taxas futuras de juros e seu impacto negativo sobre as condições financeiras, custo do crédito e o aumento do serviço da dívida pública. No mês de outubro, nossa curva de juros, a depender do vencimento, subiu até 2,7% ao ano. Movimento equivalente a esse, foi por último observado no primeiro trimestre de 2001.
As votações continuam na semana que vem. De um lado, com um possível maior quórum facilitando a cooptação de novos votos favoráveis e do outro, possíveis reversões de votos vindos de deputados principalmente do PDT e PSB.
A aprovação em segundo turno na Câmara e posteriormente em dois turnos no Senado pode ser o gatilho para uma certa descompressão dos preços dos ativos brasileiros, principalmente juros e bolsa.
Parece existir uma certa assimetria nos preços favorecendo a melhora. Entretanto, a imprevisibilidade política desse processo faz com que aguardemos um pouco mais para só então, rebalancearmos os portfólios, mesmo que a preços menos atrativos.
Nossa decisão de diversificarmos o risco em renda variável no S&P500 vem se comprovando acertada. Cerca de 90% das 500 empresas que compõem o índice já tiveram seus resultados do terceiro trimestre divulgados e desses, mais de 81% superaram as expectativas dos analistas.
Daí a importância de uma curadoria profissional na seleção principalmente dos fundos locais. No Brasil, a maior concentração de setores e empresas no índice Bovespa e menor eficiência do mercado possibilitam que uma carteira bem selecionada de fundos ativos tenha maior probabilidade de superar fundos indexados. O resultado favorável do nosso FoF de ações tem comprovado essa observação.
Como o banco central americano reiterou essa semana se manter paciente em relação à retirada de estímulos da economia, voltamos nossa atenção para dentro de casa. Torcemos para que o desenrolar da votação da PEC na Câmara e Senado se dê sem sustos ou surpresas. É o que o mercado precisa para, pelo menos, interromper esse processo de realização. Estamos cautelosamente mais otimistas.
Tenham um ótimo fim de semana!
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
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Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office.
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É difícil esconder a frustração com a piora recente dos mercados brasileiros. Em um momento que observamos o mundo se recuperando do impacto da pandemia na economia mundial, o Brasil destoa e não se permite surfar essa onda, única e exclusivamente devido às escolhas equivocadas da nossa classe política. A discussão entre os analistas já flerta com comparações aos piores momentos do governo Dilma Rousseff.
Avaliamos como sendo precipitadas algumas comparações, entretanto parecem inequívocas algumas semelhanças. Avançamos em reformas estruturantes. Há de se reconhecer que a Reforma da Previdência aprovada neste governo foi ainda mais agressiva que a anteriormente tentada pelo governo Temer. Projeta-se uma economia de mais de R$ trilhão em 10 anos. Aquém do que se pretendia, é verdade, há avanços nos processos de privatização da Eletrobras e a dos Correios, ainda em um estágio inicial.
Temos também um cenário externo mais benigno favorecendo nossas contas externas com aumento da nossa exportação de commodities tanto no “quantum” como no preço. A alavancagem do setor público e privado é menor e o balanço das empresas e das famílias encontram-se mais saudáveis. Semelhanças? A potencial desancoragem inflacionária e fiscal.
Temos constantemente questionado o quanto desse cenário ainda incerto já foi incorporado nos preços dos ativos. Particularmente na Bolsa, permanecemos mais cautelosos dado que continua complicado prever o impacto dos juros mais altos e da piora das condições financeiras de forma geral sobre o crescimento econômico e sobre o resultado das empresas. Mantemos nosso posicionamento mais cauteloso com uma carteira de renda variável bem mais defensiva quando comparada ao início do ano. Relembrando que aumentamos nossa exposição em bolsas internacionais, Estados Unidos e China principalmente, zeramos posicionamentos direcionais em índices de bolsas locais, Ibovespa e “Small Caps”, e privilegiamos a alocação em gestores de fundos “long biased”. Esses gestores mantêm estruturalmente maior exposição em caixa além de trabalharem com parte dos seus portfólios vendida.
Na renda fixa pós-fixada, mantemos nossa saga em procurar bons créditos privados indexados em CDI + taxa, mas reconhecemos a dificuldade de escalar essa estratégia sem termos que renunciar a retorno ou elevar imprudentemente o risco de crédito. A própria disfuncionalidade do mercado de juros observada recentemente e o receio quanto à materialização de um cenário de estagflação pouco contribuem para que boas empresas acessem o mercado de capitais nesse momento. Como alternativa, temos aumentado nossas alocações em fundos de crédito estruturado que, a despeito do cenário, mantêm suas carteiras com posições bem equilibradas do ponto de vista do risco e retorno. Isso também vale para os ativos indexados em IPCA + taxa.
A novidade está na nossa decisão de iniciar gradativamente um aumento do risco das nossas carteiras em ativos prefixados. Quando analisamos nossa curva futura de taxa de juros já podemos verificar a precificação de aumentos da Selic em adicionais 6%. Confirmada a projeção do mercado, o ciclo de juros só seria interrompido pelo Banco Central por volta de 13,75%. Parece exagerado visto que comungamos com a visão de parte dos analistas que julgam ser suficiente a elevação da Selic para 12% de modo a estabilizar as expectativas da inflação. Esse prêmio adicional de 1,75% aguenta certo desaforo e nos deixa relativamente mais otimistas com a posição. Podemos verificar também poucos fundos multimercados posicionados acreditando na continuidade da abertura da curva corroborado pelo anúncio do Tesouro Nacional de que, em coordenação com o Banco Central, atuará na compra de títulos do mercado caso avalie ser necessário. A assimetria de preços nos parece favorável.
Implementaremos essa estratégia de forma paulatina até porque ainda existem incertezas a serem monitoradas. A votação da PEC dos Precatórios foi mais uma vez adiada para a quarta-feira da próxima semana e sua aprovação se faz necessária para garantir a limitação dos gastos com verbas adicionais para emendas dos parlamentares e com o novo Bolsa Família limitados a cerca de R$ 100 bilhões. A desistência desse caminho poderá suscitar volatilidade adicional nos mercados o que justifica nossa prudência na implementação da estratégia. Do ponto de vista dos ativos, daremos preferência aos ativos isentos de imposto de renda emitidos pelos grandes bancos de modo a adicionar uma proteção extra, contra eventuais pioras do mercado.
Como sempre diz um grande amigo do mercado — “Esse é o nosso Brasil, às vezes enverga, mas não quebra!”. Mesmo com todas as incertezas geradas pela decisão de se flertar com a imprudência nos gastos públicos e macular o guardião do arcabouço fiscal, o teto de gastos, não aventamos a possibilidade de mudança estrutural do regime ou de um estado de dominância fiscal.
Aproveitem o feriado com suas famílias. Descansem, porque semana que vem tem mais!
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No Brasil, não se morre de tédio… A grande verdade é que ninguém imaginava que o governo, na intenção de equacionar o orçamento para se fazer caber o pagamento dos precatórios e o aumento do novo Bolsa Família, faria a opção por não respeitar a restrição imposta pelo teto dos gastos. Erramos todos.
O agravante é que além de não se saber exatamente o montante total, o mercado se viu surpreendido pelo anúncio de novas benesses. Adicional de R$ 30 bi, R$ 50 ou R$ 80 bi, não se sabe ao certo. O que se sabe é que a percepção de austeridade fiscal assegurada pelo instrumento do teto foi maculada apesar toda a ginástica retórica por parte do governo em negar o fato.
A sensação é de porteira aberta. Agora, R$ 400 reais por famílias, ventilou-se R$ 500. R$ 400 para 750.000 caminhoneiros autônomos. O que poderia vir, além disso é a pergunta que o mercado se faz. E os preços refletem as surpresas negativas e incertezas.
No meio do calor do fato, não devemos optar pela decisão mais fácil e potencialmente errada de sair vendendo tudo e reduzindo riscos. Isso não quer dizer que não devamos reavaliar o cenário e ajustar nossas expectativas para um novo ambiente onde, na melhor das hipóteses, a probabilidade de uma desancoragem fiscal aumentou.
É uma análise complexa, o que pede serenidade, mais técnica e menos estômago. Nos juros, o dia foi de zeragem compulsória (stop loss) por parte de alguns fundos. Por outro lado, tivemos sinais de estrangeiros voltando a comprar títulos do Tesouro prefixados aproveitando os níveis estressados das taxas, o que isoladamente é uma boa notícia. Perdemos todos a referência para até onde o Banco Central deverá levar a SELIC, confirmada a perda da âncora fiscal, mas tudo parece precificado para o pior.
Na linha das falsas obviedades, vender ações em situações de completo descontrole de gastos públicos, no longo prazo, nem sempre é a melhor opção. Importante dizer que ainda estamos muito distantes disso, a foto do nosso fiscal ainda é muito boa. Somente como exercício, em crises fiscais severas, ações no portfólio passam a ter características de ativo real com proteção adicional à inflação. Em outras palavras, melhor ser sócio de empresas líderes em seus setores de atuação, que você confia no management, com negócios diversificados geograficamente e descorrelacionados da economia local do que eventualmente emprestar dinheiro ao Tesouro. Reforço mais uma vez, ainda estamos muito distantes de um cenário de risco de solvência da dívida pública, mas não vamos negligenciar o fato de que, na margem, esse risco aumentou.
Lembramos também que já havíamos reduzido o risco da exposição em renda variável das nossas carteiras aumentando exposição no exterior e concentrando a parte local em estratégia “long biased”, portanto mais defensivas. Isso também não quer dizer que, com as novidades do cenário, não consideremos, por exemplo, intensificar nossa exposição no S&P500. Os resultados das empresas americanas, a despeito de todas as recentes preocupações com o aumento da inflação, continuam a surpreender positivamente.
Todos os mercados domésticos — juros, câmbio e bolsa — fecharam melhores do que seus piores momentos no dia. No linguajar do mercado, muitas posições trocaram de mão, o que minimiza a potencial continuidade de vendas forçadas. Falamos com vários dos nossos gestores e muitos já se encontravam com menor exposição a Brasil de forma geral, outros potencialmente se beneficiarão da recente volatilidade.
Estamos debruçados sobre as novas informações, reavaliando riscos, mas também oportunidades. Continuaremos dia e noite cumprindo nosso dever fiduciáriode zelar pelo patrimônio das nossas famílias, sempre fiéis às nossas convicções.
Segue o jogo. Amanhã tem mais.
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office. ”Ação e Reação” é um conteúdo pontual e exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre os momentos mais sensíveis do mercado, no dia de hoje.
