Mais um dia tenso e de extrema volatilidade nos mercados. Confesso que o fechamento me deixou um pouco mais tranquilo. O drible dado pelo governo à regra do teto deixou os mercados completamente disfuncionais nos últimos dias, hoje em especial. O anúncio da permanência do ministro Paulo Guedes na pasta da economia e as palavras de suporte vindas do presidente Jair Bolsonaro foram o gatilho para um importante ajuste dos preços dos ativos brasileiros ao longo da tarde.
A despeito da insistência na retórica de manutenção do arcabouço fiscal e respeito ao teto, a verdade é que a estratégia escolhida para acomodar o novo Bolsa Família no orçamento quebrou a confiança dos agentes. Temos um novo normal fiscal, entramos em um regime diferente. Este novo regime fragiliza o controle dos gastos dado que se perdeu a antiga âncora fiscal. Novo regime, novo cenário, novos preços. Pode soar prematuro, mas é razoável afirmar que já contratamos um ambiente de inflação ainda mais pressionada, juros estruturalmente mais altos, crescimento ainda menor para o próximo ano e câmbio mais depreciado.
Ao longo da semana que vem, começaremos a conviver com as reais consequências da decisão tomada pelo governo. O Comitê de Política Monetária – COPOM – se reúne na próxima quinta-feira para deliberar sobre a nova taxa SELIC. Até antes de toda essa crise, nosso banco central vinha sendo vocal quanto a sua estratégia de gradualismo na estratégia de condução da política monetária. O plano de voo sempre foi aplicar passos de aumento de 1%, enquanto monitorava a manutenção da ancoragem das projeções de inflação, principalmente para um horizonte de 12 a 18 meses à frente. Plano esse sempre condicionado à manutenção da austeridade nos gastos públicos.
Hoje a curva de juros futuros, considerando a melhora após o anúncio de permanência do ministro, precifica a 1,5% e é altamente provável que o Banco Central ratifique as expectativas do mercado. Os economistas começam a revisar suas projeções e tudo indica que migrem para um final de ciclo por volta de 11% ou um pouco mais. Selic de dois dígitos, observada pela última vez no primeiro semestre de 2017. O custo econômico da decisão tomada de forma atabalhoada deverá ser bastante superior aos R$ 80 bilhões pretendidos pelos congressistas. Somente o aumento do serviço da dívida pública com o pagamento de juros maiores e menor arrecadação em função da retração da atividade superarão este montante.
Quanto ao custo político para o presidente da república, difícil de se traduzir em números, porém certamente será relevante. A conferir.
Bom fim de semana a todos.
Depois desses últimos dias, todos merecemos!
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
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Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office.
”Causa e Efeito” é um conteúdo exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre o que aconteceu no mundo, na semana e seus reflexos nos mercados financeiros globais.
No Brasil, não se morre de tédio… A grande verdade é que ninguém imaginava que o governo, na intenção de equacionar o orçamento para se fazer caber o pagamento dos precatórios e o aumento do novo Bolsa Família, faria a opção por não respeitar a restrição imposta pelo teto dos gastos. Erramos todos.
O agravante é que além de não se saber exatamente o montante total, o mercado se viu surpreendido pelo anúncio de novas benesses. Adicional de R$ 30 bi, R$ 50 ou R$ 80 bi, não se sabe ao certo. O que se sabe é que a percepção de austeridade fiscal assegurada pelo instrumento do teto foi maculada apesar toda a ginástica retórica por parte do governo em negar o fato.
A sensação é de porteira aberta. Agora, R$ 400 reais por famílias, ventilou-se R$ 500. R$ 400 para 750.000 caminhoneiros autônomos. O que poderia vir, além disso é a pergunta que o mercado se faz. E os preços refletem as surpresas negativas e incertezas.
No meio do calor do fato, não devemos optar pela decisão mais fácil e potencialmente errada de sair vendendo tudo e reduzindo riscos. Isso não quer dizer que não devamos reavaliar o cenário e ajustar nossas expectativas para um novo ambiente onde, na melhor das hipóteses, a probabilidade de uma desancoragem fiscal aumentou.
É uma análise complexa, o que pede serenidade, mais técnica e menos estômago. Nos juros, o dia foi de zeragem compulsória (stop loss) por parte de alguns fundos. Por outro lado, tivemos sinais de estrangeiros voltando a comprar títulos do Tesouro prefixados aproveitando os níveis estressados das taxas, o que isoladamente é uma boa notícia. Perdemos todos a referência para até onde o Banco Central deverá levar a SELIC, confirmada a perda da âncora fiscal, mas tudo parece precificado para o pior.
Na linha das falsas obviedades, vender ações em situações de completo descontrole de gastos públicos, no longo prazo, nem sempre é a melhor opção. Importante dizer que ainda estamos muito distantes disso, a foto do nosso fiscal ainda é muito boa. Somente como exercício, em crises fiscais severas, ações no portfólio passam a ter características de ativo real com proteção adicional à inflação. Em outras palavras, melhor ser sócio de empresas líderes em seus setores de atuação, que você confia no management, com negócios diversificados geograficamente e descorrelacionados da economia local do que eventualmente emprestar dinheiro ao Tesouro. Reforço mais uma vez, ainda estamos muito distantes de um cenário de risco de solvência da dívida pública, mas não vamos negligenciar o fato de que, na margem, esse risco aumentou.
Lembramos também que já havíamos reduzido o risco da exposição em renda variável das nossas carteiras aumentando exposição no exterior e concentrando a parte local em estratégia “long biased”, portanto mais defensivas. Isso também não quer dizer que, com as novidades do cenário, não consideremos, por exemplo, intensificar nossa exposição no S&P500. Os resultados das empresas americanas, a despeito de todas as recentes preocupações com o aumento da inflação, continuam a surpreender positivamente.
Todos os mercados domésticos — juros, câmbio e bolsa — fecharam melhores do que seus piores momentos no dia. No linguajar do mercado, muitas posições trocaram de mão, o que minimiza a potencial continuidade de vendas forçadas. Falamos com vários dos nossos gestores e muitos já se encontravam com menor exposição a Brasil de forma geral, outros potencialmente se beneficiarão da recente volatilidade.
Estamos debruçados sobre as novas informações, reavaliando riscos, mas também oportunidades. Continuaremos dia e noite cumprindo nosso dever fiduciáriode zelar pelo patrimônio das nossas famílias, sempre fiéis às nossas convicções.
Segue o jogo. Amanhã tem mais.
Edu Castro Chief Investment Office Portofino Multi Family Office
Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office. ”Ação e Reação” é um conteúdo pontual e exclusivo para clientes Portofino que traz uma visão técnica sobre os momentos mais sensíveis do mercado, no dia de hoje.
Quem diria que chineses também tem feriados prolongados? O calendário da “Golden Week” por lá começou na segunda, com uma boa dose de delirium tremens em terras tupiniquins, por conta da síndrome de separação experimentada por desesperados usuários, de um Whatsapp inoperante.
4 Meses} Reconheço que ando me repetindo. Mas, o faço na esperança de provocar uma reflexão útil. Relembremos as narrativas que dominaram o último quadrimestre, de Junho à Setembro. O final de junho foi atrapalhado pelo balde de água fria que representou a versão inicial da proposta de reforma tributária. Já julho padeceu de ruídos em torno do parcelamento de precatórios, votação eletrônica, e bolsa família. Em agosto, foi a divulgação da proposta de orçamento do governo para 2022, que pareceu ter azedado o finalzinho do mês. Agora em Setembro, somos surpreendidos com o susto da chinesa Evergrande, e até com uma crise energética mundial (quem diria? não estamos sozinhos!) que parecia não estar no radar de ninguém. Já como humanidade, parece que aprendemos à conviver com o desenrolar da crise Covid, ao mesmo tempo que cicatrizamos das feridas por ela causadas. Meu ponto? Me parece haver um certo mau humor desmesurado, quase um catastrofismo, que tomou conta do noticiário, e foi amplamente abraçado pelo mercado financeiro. Não quero parecer sofrer de um caso agudo de Polianismo, mas, neste curto prazo, parece haver muito ruído e pouco sinal nestes desenvolvimentos.
Conflito de Interesses IA crise política “da semana” esteve centrada em torno dos investimentos no exterior do nosso ministro Guedes, em particular através de uma companhia de investimentos offshore. Já temos combinado aqui entre a gente, que investir além de nossas fronteiras é algo que proponho faça parte das considerações de todas nossas famílias, em proporções a serem ajustadas conforme o caso. Está posto também que o câmbio provavelmente não apresenta um momento propício para realizar grandes movimentos. No entanto, meu ponto aqui é outro. Offshores são veículos absolutamente legais, cuja declaração no IRPJ segue regras bem definidas. A crítica da mídia centrou-se num potencial conflito de interesses do nosso chefe das finanças, ao considerar o impacto de decisões econômicas em suas finanças pessoais. A chamada “teoria do agente-principal”, ou, em inglês, “agency dilemma” cobre justamente este tipo de situação onde uma pessoa (o agente) tem capacidade de tomar decisões ou executar ações que impactem à outro (o principal), e pode se ver tentado a agir em seu próprio benefício e interesse, que pode ser contrário ao do principal. Na literatura, este tipo de problema é amplamente estudado por pensadores como Danny Kahneman, e provocadores como Nassim Taleb. Independentemente da situação específica do ministro, este “conflito de agência” é presente em uma séria facetas do nosso dia a dia, e é exacerbado sempre que há uma grande assimetria informacional entre as duas partes.
Conflito de Interesses II Me explico. Se você, como eu, adora carros antigos – sim, aqueles dotados daquele esquisito terceiro pedal, e que teimam em pingar óleo – então é forçado à frequentar oficinas mecânicas. E, à menos que você seja um entusiasta do assunto, há uma assimetria informacional enorme entre você e o mecânico. Ou seja, é muito difícil questionar um diagnóstico, ou mesmo validar o escopo de um dado serviço de reparo. Para piorar a situação, as decisões tomadas pelo agente (neste caso, o mecânico) tem impacto financeiro direto sobre o principal (o dono do veículo), já que cada peça trocada, ou cada serviço executado, é adicionado à conta final. Terreno fértil para oficinas inescrupulosas, e motivo, penso eu, que tantos de nós optamos por trocar carros assim que a garantia expira, ou mesmo partir para os sistemas de assinatura que andam se popularizando.
Conflito de Interesses III Bem, este introito demorado me permite chegar no ponto que buscava. Serviços financeiros claramente oferecem inúmeras armadilhas no sentido de conflito de interesses. Os antigos já sabiam disso, e a frase em latim “caveat emptor” (ou “comprador, (tome) cuidado”) expressa justamente o cuidado que consumidores (investidores, neste caso) precisam exercer. Modernidades como a internet, assim como pressão regulatória, acabaram por jogar muita luz no assunto, e buscam trazer transparência e acesso rápido à informação sobre o mercado. Mas, o “senhor mercado” infelizmente teima em reagir com crescente complexidade, tecnicalidades, e jargão próprio. Penso que um dos maiores conflitos de interesse do mercado é o recebimento, de forma não divulgada ou não transparente, de benefícios, vantagens e comissões pela venda de produtos – fazendo com que o investidor eternamente se pergunte à qual interesse aquela sugestão de alocação realmente atenderia. Conflitos de interesse infelizmente são da natureza humana. Lhes deixo com minha recomendação de que sempre cobrem de seus assessores, consultores e gestores total transparência na forma como são remunerados, e um alinhamento de interesses que só é possível por aqueles que priorizam elevados padrões de conduta, como a adesão ao dever fiduciário. Para os que ainda não são nossos clientes, fica o convite para vir conhecer a tranquilidade e os resultados que uma relação transparente oferece.
Concluo esta carta mais curtinha – afinal, é sexta-feira véspera de feriado! – com uma recomendação de uma excelente série na Amazon Prime. “Nine Perfect Strangers”, traduzido como “Nove Desconhecidos”, é tanto estrelado como co-produzido pela minha diva Nicole Kidman. Os que me acompanham desde o final do ano passado se lembrarão da minha recomendação pela série da HBO “The Undoing”, na carta #64, com a mesma multitalentosa Nicole. As duas séries compartilham a curta duração, 8 episódios no caso dos 9 desconhecidos, que encaixa bem com minha auto-promessa de não enveredar por séries que me levarão anos para assistir. A trama é baseada no romance homônimo da australiana Liane Moriarty, e gira em torno do retiro espiritual proporcionado pela “Tranquilium House” – que de tranquila pouca coisa tem. Em outras notícias, aproveito para lembrar que a famosa série “Billions” voltou à filmar e lançar novos episódios, depois de ter sido interrompida no meio da quinta temporada por conta da Covid. Prometo que você vai tomar um susto ao ver o novo visual do Chuck. Já Axe permanece o vilão adorável de sempre.
Esta carta semanal tem o objetivo de fazer um apanhado breve e bem-humorado das notícias do mercado financeiro, com foco nos temas de gestão de riqueza e planejamento financeiro. O texto não constitui nenhuma oferta de produto financeiro, ou recomendação de investimento. As opiniões aqui contidas não necessariamente refletem o posicionamento oficial da Portofino Multi Family Office.
Pedro Saboia é sócio da Portofino Multi-Family Office, investidor profissional, CEA (Certificação de Especialistas em Investimentos ANBIMA) e Consultor de Valores Mobiliários autorizado pela CVM, conforme instrução 592. A Portofino cuida das pessoas para que alcancem um futuro financeiro equilibrado – com ética, transparência e responsabilidade. Quer conhecer mais? Agende uma conversa.
Mais uma semana de extrema volatilidade nos mercados! No Brasil, qual a razão de um fechamento tão forte do Ibovespa e queda nas taxas prefixadas no pregão de hoje? Nos Estados Unidos, o que explica a recuperação do SP500 das mínimas da semana?
Temos insistido na tese de que os mercados irão, no fim das contas, tentar precificar se um aumento significativo da inflação, independente se por restrição de oferta, aumento da demanda ou os dois simultaneamente, forçará os bancos centrais a anteciparem a retirada de estímulos e consequentemente antecipar a elevação dos juros. Ao fim e ao cabo, quão ameaçado estará a continuidade do crescimento das economias passado o pico da pandemia.
Localmente, depois de uma sequência de dados bastante ruins, o IPCA de setembro, divulgado hoje, surpreendeu positivamente. A mediana das estimativas apontava para 1,25% e o número divulgado registrou “apenas” 1,16%. O índice de difusão, número que mostra o percentual dos bens e serviços que registraram alta no mês, caiu de 71,9% para 65%. É muito provável que a inflação de 12 meses em 10,25% tenha atingido o seu pico. Do lado da atividade, os dados de vendas no varejo, também divulgados durante a semana, vieram bem abaixo do esperado pelo mercado, queda de 3,1% contra uma expectativa de alta de 0,7%.
Simplificando, menos inflação e menor crescimento implicariam em um ciclo mais curto de aumento de juros. Bom para posições prefixadas e para a renda variável.
Lá fora, exceção feita ao petróleo, pudemos observar algum arrefecimento nos preços das commodities de energia, principalmente o gás natural. Nos Estados Unidos, a criação de empregos formais mais uma vez surpreendeu negativamente. O banco central americano tem o duplo mandato de, em simultâneo, controlar a inflação e reduzir o desemprego. Dados positivos, na margem, relativos aos preços de energia e piores quanto à criação de emprego, no mínimo, reforçam a tese de retirada gradual de estímulos e pouca urgência para o aumento dos juros. Mais crescimento com inflação controlada, mesmo que em níveis historicamente mais altos, é bom para ativos de risco.
A sexta-feira termina mais positiva, sem dúvida. Será essa dinâmica de maior ou menor inflação, juros e crescimento que continuará ditando a volatilidade dos mercados, sempre dependente dos dados a serem divulgados ao longo do tempo e da continuidade ou não da recente pressão nos preços das commodities.
Semana que vem tem mais! Edu Castro Portofino Multi Family Office
Eduardo Castro é CIO (Chief Investment Office) na Portofino Multi Family Office e semanalmente escreve a carta ”Causa e Efeito”. Um conteúdo descomplicado, com a sua visão técnica e reflexiva sobre o que aconteceu no mundo e os reflexos nos mercados financeiros globais. Aproveite a leitura!
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No cenário externo, começamos o 2º semestre monitorando a evolução do processo inflacionário global explicado principalmente pela elevação dos preços de energia e gargalos nas cadeias de produção. Estes choques de oferta fizeram com que parte do mercado passasse a considerar a aceleração da retirada dos estímulos e a antecipação do aumento de juros por parte dos bancos centrais dos países desenvolvidos.
A guerra de retóricas entre aqueles que acreditam em um processo inflacionário temporário e localizado contra aqueles que esperam algo mais persistente e disseminado irá continuar pelos próximos meses. Nossa opinião permanece a mesma. Continuamos a considerar como provável a sustentabilidade do crescimento global, a despeito de ações mais restritivas por parte dos bancos centrais, na margem.
Localmente, a trégua política entre a Presidência da República e o STF, permitiu que o Congresso e o Ministério da Economia voltassem a discutir soluções que acomodem na regra do teto de gastos o pagamento dos precatórios e a criação de um novo programa de transferência de renda, o Auxílio Brasil. A um ano das eleições, se faz necessário acompanhar com cuidado o desenrolar dessas negociações, com particular atenção a possível inclusão de “jabutis” com impacto negativo do lado fiscal.
Do ponto de vista dos nossos portfólios, decidimos, no nosso último Comitê de Investimentos, substituir parte do nosso risco direcional em bolsa brasileira por uma combinação de maior exposição em S&P500 e posições prefixadas no Brasil.
A troca de parte do risco local de bolsa local por S&P500 se deu pelas seguintes razões:
i. As projeções de crescimento da economia americana para 2022 permanecem por volta de 5% enquanto para o Brasil, as projeções têm sido constantemente revisadas para baixo. Crescimento por volta de 0,5% já não é visto como sendo tão improvável.
ii. Trabalhamos com a continuidade do crescimento dos lucros das companhias americanas. Para o Brasil, a desaceleração do crescimento fará com que seja ainda mais importante a escolha de empresas e setores que consigam navegar bem nesse ambiente menos favorável. Desta forma, continuaremos concentrando nosso risco de bolsa local na estratégia de seleção de gestores independentes, agora não mais combinada com posições passivas direcionais em índice Ibovespa e Small Caps.
iii. A extensão do processo de aumento de juros no Brasil para níveis próximos a 9%, fará a gestão de renda variável no Brasil ainda mais desafiadora.
Trabalhamos com o início do aumento de juros nos Estados Unidos somente para o final de 2022, na pior das hipóteses.
Já o processo de substituição de parte do risco de renda variável por ativos prefixados, se dará de forma gradativa com o intuito de preparar as carteiras para um ambiente local mais incerto e volátil em função dos desafios que se avizinham na condução da política monetária e na intensificação do processo eleitoral ao longo dos próximos meses. Apesar da óbvia correlação entre a renda fixa prefixada e o
Ibovespa, a relação risco x retorno da renda fixa nos parece mais favorável. A nossa curva de juros já projeta acima de 10% para o final do próximo ano.
Estamos à disposição para dividir em detalhes com vocês todo o racional da nossa decisão e a estratégia de implementação.
Eduardo Castro é Chief Investment Office na Portofino Multi Family Office. Em sua carta “Causa e Efeito”, uma publicação exclusiva, traz os principais fatos da semana e os reflexos nos mercados financeiros globais.
Ufa! Finalmente uma semana que termina um pouco mais positiva para os mercados!
Do lado doméstico, o poder Executivo conseguiu articular com o Congresso o encaminhamento de uma solução, mesmo que imperfeita, para a questão dos precatórios. Com o estresse político mantido em banho-maria, Guedes, Lira e Pacheco conseguiram se acertar e retomaram as negociações do lado político, negociação esta que incluiu também a continuidade das reformas estruturantes. A intenção é que a reforma tributária, a PEC dos precatórios e a reforma do IR sejam resolvidas até o fim do ano. O risco agora passa a ser a tramitação. A conferir.
Na semana passada, mencionamos a importância de se acompanhar a divulgação do comunicado da reunião do COPOM visto que a decisão de elevação de 1% já havia sido previamente telegrafada pelo Roberto Campos no evento BTG Macro Day. A grande verdade é que os economistas se encontram meio perdidos quanto à condução da política monetária por isso tivemos interpretações diametralmente opostas do comunicado. Lembrando que pelo comunicado, nosso banco central já se comprometeu com um aumento adicional de 1% na próxima reunião, algumas casas interpretaram o texto como mais brando, passando a trabalhar com a hipótese de redução do ritmo a partir da reunião de dezembro. Outros, porém, reafirmaram suas convicções quanto ao ciclo mais longo. Cresceu, portanto, a relevância da leitura atenta da ata a ser divulgada na próxima quarta.
Esta discussão é fundamental para definirmos nossa estratégia de alocação considerando que operações de carregamento de renda fixa ganham atratividade em um cenário de Selic por volta de 9%. Outra discussão derivada da alocação em papéis da renda fixa, é a escolha do indexador mais apropriado. É bom termos em perspectiva que para esse nível de taxas de juros, considerando uma inflação próxima a 4% a.a., teríamos que buscar papéis com cupom acima de 5% a.a. para superar o CDI, pelo menos enquanto as taxas se mantiverem nesses níveis. Para as nossas alocações futuras, já estamos de olho na diversificação com papéis de crédito privado emitidos em CDI+. E para apimentar ainda mais essa discussão, o IPCA-15 veio acima do esperado pelo mercado, o que certamente suscitará revisões para o IPCA fechado de 2021.
Lá fora, o banco central americano, o FED, confirmou sua intenção de dar início à retirada de estímulos para o final do ano, mas nós, particularmente, interpretamos a mensagem como sendo mais preocupada. Terminado o processo de compra de ativos, o passo imediatamente posterior seria o início da alta de juros. Verificando as sinalizações dadas pelos membros do comitê de política monetária, o FOMC, diferentemente da informação anterior que projetava o início do ciclo de aumento dos juros somente em 2023, alguns dos seus diretores já trabalham com a possibilidade de se antecipar o início do processo para 2022. Apesar de ter condicionado o início da normalização às condições gerais da economia ao longo dos próximos meses, já temos um sinal de que o pêndulo se moveu mais para o lado da preocupação com inflação antes claramente mais do lado das dúvidas quanto à consistência da retomada da atividade pós-Covid.
Um banco central mais preocupado com a inflação sinalizando um início mais próximo da retirada de estímulos e aumento de juros deveria ter sido percebido como ruim para os mercados, certo? Errado! Na verdade, depois da realização recente dos preços, o S&P comemorou a confirmação por parte do FED de que a recuperação da economia continua consistente e que, portanto o resultado das empresas continuarão sendo robustos. Uma notícia potencialmente ruim foi vista como positiva; é o mercado querendo ser feliz! Bom no curto-prazo, mas acende uma luz amarela, o que nos faz monitorar esse risco ainda mais de perto.
Por fim, vamos entrar no final de semana sem que a incorporadora chinesa Evergrande tenha feito o pagamento dos juros vencidos de um título em dólar no valor de U$ 82,5 milhões. O que mais nos preocupa nesse caso não é só a possibilidade de não pagamento até porque descartamos um eventual efeito dominó com consequências mais sistêmicas. Nos preocupa sim, o risco de uma maior desaceleração da economia chinesa e principalmente seu impacto sobre os preços das commodities. Grande parte da queda do minério de ferro, por exemplo, é explicada pela crescente regulação do governo chinês e seu impacto sobre o setor imobiliário.
Aproveitem o final de semana!
Eduardo Castro.
Eduardo Castro é Chief Investment Office na Portofino Multi Family Office. Em sua carta “Causa e Efeito”, uma publicação exclusiva, traz os principais fatos da semana e os reflexos nos mercados financeiros globais.
